TCFD發(fā)揮作用的潛在假設(shè)是，將氣候相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇向全球所有主流金融參與者進(jìn)行披露和審查便會(huì)導(dǎo)致投資者：（1）遠(yuǎn)離碳密集型資產(chǎn)，以降低風(fēng)險(xiǎn)（2）轉(zhuǎn)向低碳投資領(lǐng)域，以從低碳市場(chǎng)和相關(guān)投資中獲利。然而，提高透明度便可將大量氣候融資從“棕色變?yōu)榫G色”這種想法的理論基礎(chǔ)在于：假設(shè)市場(chǎng)將對(duì)信息做出理性反應(yīng)——即在持有氣候相關(guān)的資產(chǎn)時(shí)，投資者會(huì)將氣候科學(xué)和政策宣傳中的信息與具體風(fēng)險(xiǎn)（和氣候相關(guān)的金融風(fēng)險(xiǎn)）聯(lián)系起來(lái)，以調(diào)整其投資支出。進(jìn)一步來(lái)說(shuō)，就是將責(zé)任放在加強(qiáng)金融透明度和有效（需求側(cè)）的氣候政策上。 這些氣候政策建立在巴黎協(xié)定的目標(biāo)之上，且體現(xiàn)對(duì)低碳經(jīng)濟(jì)的承諾，還要為碳定價(jià)釋放有效的經(jīng)濟(jì)信號(hào)。
無(wú)論清楚與否，這個(gè)假設(shè)與所謂的“有效市場(chǎng)假說(shuō)”是非常接近的[6]，假定透明和正確的氣候政策環(huán)境下會(huì)有充足的資金流。但它隱含地免除了金融業(yè)自身在披露之外對(duì)其他監(jiān)管行動(dòng)的需要[7]。
我們觀察了機(jī)構(gòu)投資向低碳資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的情景，也考慮了機(jī)構(gòu)投資從碳密集型資產(chǎn)中撤資的情景 ——假設(shè)信息披露將推動(dòng)市場(chǎng)對(duì)氣候變化的“外部性”作出有效反應(yīng)。從政策角度而言，我們旨在探究信息透明度提高是否構(gòu)成金融部門低碳轉(zhuǎn)型的首要?jiǎng)右?，甚至是否夠得上主要?jiǎng)右颉?/div>
我們采用經(jīng)濟(jì)決策的三域框架[8]和來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，來(lái)探究有效市場(chǎng)假說(shuō)的一些局限。三域框架確定了經(jīng)濟(jì)過(guò)程和決策之間互補(bǔ)域的存在：第一域，偏好，它反映了行為經(jīng)濟(jì)學(xué)和組織經(jīng)濟(jì)學(xué)的相關(guān)觀點(diǎn)，并以基于習(xí)慣、慣例、組織和網(wǎng)絡(luò)約束的相對(duì)短期行為為主；第二域，優(yōu)化，基于新古典主義和福利經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)，由在自由有效的市場(chǎng)中尋求效用最大化的理性經(jīng)濟(jì)因素主導(dǎo)；以及第三域，轉(zhuǎn)型，結(jié)合制度經(jīng)濟(jì)學(xué)和演化經(jīng)濟(jì)學(xué)的相關(guān)理論，來(lái)探索長(zhǎng)期型的經(jīng)濟(jì)主體變化過(guò)程，包括對(duì)新技術(shù)、結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)設(shè)施和機(jī)構(gòu)的戰(zhàn)略投資等。在各種不同的時(shí)間范圍和參與者規(guī)模下，這三個(gè)域的因素都同時(shí)運(yùn)作。在調(diào)研部分中，我們公示了與北美和歐洲32位專家的半結(jié)構(gòu)化訪談的結(jié)果。這些專家來(lái)自養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、學(xué)術(shù)界、資管界和開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)等。
三、本文的發(fā)現(xiàn)
機(jī)構(gòu)投資者的低碳投資挑戰(zhàn)包括若干壁壘和相互關(guān)聯(lián)的因素，這些壁壘和因素在三個(gè)決策領(lǐng)域同時(shí)運(yùn)作，并產(chǎn)生于不同層面：（1）氣候政策框架層面（2）金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)層面（3）保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金的治理結(jié)構(gòu)與能力層面。第（1）層面上的壁壘原則上指向氣候政策的經(jīng)典角色，即改變高
碳排放投資與低碳排放投資之間的激勵(lì)政策結(jié)構(gòu)。第（2）和（3）層面反映了金融體系本身，即現(xiàn)存金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)對(duì)低碳投資的銀行以及機(jī)構(gòu)投資者具體特征和治理策略對(duì)低碳投資的影響。
投資者的工具偏好、信息缺乏、經(jīng)驗(yàn)、業(yè)務(wù)記錄以及模糊規(guī)避（第一域），加之低碳資產(chǎn)投資激勵(lì)措施薄弱（第二域），再加上適當(dāng)投資渠道的缺乏、長(zhǎng)期氣候目標(biāo)未融入宏觀經(jīng)濟(jì)和金融監(jiān)管，以及傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)高碳資產(chǎn)的投資（第三域），這些因素都是阻礙低碳領(lǐng)域機(jī)構(gòu)投資規(guī)模擴(kuò)大的原因。（如表1所示）
表1：基于三域框架劃分的壁壘
因此，要減少構(gòu)成低碳投資障礙的因素，并鼓勵(lì)低碳投資規(guī)模的擴(kuò)大，就需要采取系統(tǒng)性的行動(dòng)，需要將行為實(shí)踐、定價(jià)框架、市場(chǎng)設(shè)計(jì)和結(jié)構(gòu)壁壘等因素都考慮進(jìn)來(lái)。關(guān)注標(biāo)準(zhǔn)和利益相關(guān)方參與的政策，如數(shù)據(jù)收集和報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)等這可能可以使投資者克服短線決策的誘因；針對(duì)低碳項(xiàng)目規(guī)?；鲃?dòng)性融資工具，會(huì)進(jìn)一步增加投資者在低碳經(jīng)濟(jì)中的參與度；基于市場(chǎng)和定價(jià)工具而制定的政策能夠影響低碳投資的盈利能力，并增強(qiáng)其對(duì)投資者的吸引力；提倡技術(shù)、體制創(chuàng)新，促進(jìn)文化交流的政策會(huì)為長(zhǎng)期戰(zhàn)略性投資創(chuàng)造條件；特別的，在投資渠道的關(guān)鍵階段對(duì)長(zhǎng)期資本進(jìn)行戰(zhàn)略部署將會(huì)便利投資者投資規(guī)模的擴(kuò)大，例如如通過(guò)開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)部署去風(fēng)險(xiǎn)工具，將項(xiàng)目集中打包，再輔之以長(zhǎng)期的政策信號(hào)等都是有效的手段。（如表2所示）。
表2：基于三域框架的政策措施
對(duì)于加強(qiáng)信息透明就足以動(dòng)員大規(guī)模投資從“棕色”領(lǐng)域撤資這一觀點(diǎn)，本文予以質(zhì)疑。要促進(jìn)保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金進(jìn)行更多的低碳投資，需要同步出臺(tái)一系列的政策。這些政策需將上文提到的行為實(shí)踐、定價(jià)框架、市場(chǎng)設(shè)計(jì)和結(jié)構(gòu)壁壘都納入考量，而不僅僅是采取TCFD建議中的信息披露這一點(diǎn)。提高信息透明度可能有助于解決投資者在決策過(guò)程中出現(xiàn)的經(jīng)驗(yàn)缺乏和數(shù)據(jù)不夠清晰可信等問(wèn)題，也可能有助于更好地評(píng)估氣候相關(guān)問(wèn)題及其潛在的財(cái)務(wù)影響，從而防止?jié)撛诘摹疤寂菽憋L(fēng)險(xiǎn)，避免金融體系在泡沫資產(chǎn)的披露（和再評(píng)估）下再次崩潰。這可能也是信息披露最應(yīng)該解決的問(wèn)題。人們希望，對(duì)“碳泡沫”風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂能夠鞭策機(jī)構(gòu)投資者從“棕色資產(chǎn)”中撤資，轉(zhuǎn)而投資到清潔能源領(lǐng)域。然而，僅靠信息透明度這一項(xiàng)改變恐怕沒(méi)法影響其他領(lǐng)域（參考上文“三域框架”）的壁壘，特別是在長(zhǎng)線思維和戰(zhàn)略性投資決策方面。
完整文章英文原文請(qǐng)見(jiàn)：Ameli N., P. Drummond, S. Bisaro, M. Grubb, H. Chenet (2019) “Climate finance and disclosure for institutional investors: why disclosure is not enough”, Climatic Change，https://link.springer.com/article/10.1007/s10584-019-02542-2
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[8]Grubb, M., Hourcade, J. C., Neuhoff, K. (2014). Planetary economics: Energy, climate change and the three domains of sustainable development. Abingdon/New York, NY: Routledge.
作者：
Nadia Ameli 倫敦大學(xué)學(xué)院可持續(xù)資源研究院，英國(guó)倫敦
Paul Drummond 倫敦大學(xué)學(xué)院可持續(xù)資源研究院，英國(guó)倫敦
Alexander Bisaro 全球氣候
論壇，德國(guó)柏林
Michael Grubb 倫敦大學(xué)學(xué)院可持續(xù)資源研究院，英國(guó)倫敦
Hugues Chenet 倫敦大學(xué)學(xué)院可持續(xù)資源研究院，英國(guó)倫敦；能源與繁榮學(xué)術(shù)中心（Chair Energy and Prosperity）， 法國(guó)
翻譯：
王亞麗 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國(guó)際研究院研究員
蘇自強(qiáng) 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國(guó)際研究院科研助理
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